「德邦微观」关税背面的博弈：“重塑”全球分配

liukang20242个月前 (04-26)吃瓜知乎1134

（来历：德邦证券研讨）

张浩 S0120524070001 微观组组长

戴琨 S0120123070006 微观组研讨助理

● 中心观念：特朗普关税博弈的无序性导致短期判别和猜测难度较大，而考虑到关税仅仅博弈的东西而非目的，本文从长时刻视点体系整理了特朗普在政治、军事、出资、工业、科技、买卖、汇率七大方面的战略目的，以期体系了解特朗普“关税战”的中心诉求。一起，咱们也看到特朗普全体战略背面存在着许多敌对，这意味着上述战略在长时刻也或许面对较强的掣肘和束缚，故其继续性也或许受限。

● 美国关税方针“朝令夕改”，关税博弈无序化：特朗普的关税方针简直称得上“朝令夕改”，使得全球关税博弈步入无序化局势。而现在来看，中美间关于关税税率的比赛根本完毕于海关总署4月11日宣告将对美关税税率升至125%，且海关总署公告中还意味深长地称“鉴于在现在关税水平下，美国输华产品已无商场承受或许性，假如美方后续对我国输美产品继续加征关税，中方将不予理睬”，这意味着中美之间无休止的关税数字游戏已然告一段落。但是，考虑到卢特尼克和特朗普的最新表态，CBP所公告豁免的半导体对等关税大概率是暂时的，美国仍然能够经过232条款敞开查询并进一步对半导体相关事项加征关税，乃至还能够将其推升到“国家安全”层面。而根据联邦公报（Federal Register）的最新告诉（正式发布日期为2025年4月16日），美国行将对芯片和电子产品进口打开232查询，此举或将为征收新关税铺平道路，咱们估量中美间的买卖抵触仍将继续发酵。

● 体系了解特朗普政府的战略目的：“对等关税”敏捷开征又忽然暂停，近期又呈现部分豁免和再失败，这样的方针不确认性让商场很难在短期掌握加征关税的节奏和起伏，因而咱们主张从更长时刻的维度和方针体系性的视点掌握特朗普政府的全体战略目的。归纳特朗普就任前后重要的智库陈述或方针文件背面的理念和东西，咱们以为，特朗普当下最重要的诉求是在“美国优先”的战略思维下，经过改动全球分配体系来满意自身的战略需求。能够从以下七大方面来看：

●1）政治层面：特朗普“攘外必先安内”，“美国优先”指引下美国进入战略缩短期；2）军事层面：美国战略缩短与我国崛起复兴交汇，战略重心加快转向印太；3）出资层面：美国出资检查机制进一步加强，中美出资联系或加快“疏离”；4）工业层面：美国期望稳固优势工业位置、补足下风工业短板，关税、制裁均是手法；5）科技层面：人工智能成为技能博弈的中心战场，美国的“AI曼哈顿方案”或逐渐推进；6）买卖层面：以“对等关税”手法企图极限施压，最大化获取单边利益；7）汇率层面，跟着“对等关税”落地，“海湖庄园协议”不再是坐而论道，特朗普政府或遵从“先关税、后汇率”按部就班，逐渐推进国际买卖体系的重构和美元汇率的重估。

●特朗普战略目的背面躲藏的六大敌对：特朗普政府在政治、军事、出资、工业、科技、买卖、汇率等范畴均有必定的举动参阅，“对等关税”仅仅其间的一环。但是，即便从全体方针体系的视点来考虑，咱们以为特朗普政府“美国优先”战略背面也躲藏着六大结构性敌对，这些敌对既构成其方针推广的内涵动力，也决议了战略施行的长时刻局限性：

●1）敌对一：国际政治层面，战略缩短与霸权维系之间存在敌对；2）敌对二：考虑到特朗普的反功率与反商场诉求，微观经济联系的弱化与企业运作功率之间存在敌对；3）敌对三：美国既要立异又要反全球化，技能独占与立异规矩之间存在敌对；4）敌对四：“美国吃亏论”与全球多边买卖体系的敌对；5）敌对五：美元霸权与汇率干涉之间相同存在敌对；6）敌对六：特朗普行事风格凸显美国内政危险，民粹主义下的“强者政治”与民众的实在诉求存在敌对。

●危险提示：（1）全球地缘政治抵触加重；（2）美国二次通胀压力抬升；（3）美国政府债款问题失控；（4）新一轮“欧债危机”迸发；（5）欧洲政局动乱引发多重危机。

1. 美国关税方针“朝令夕改”，关税博弈无序化

2. 体系了解特朗普政府的战略目的

2.1. 政治：“攘外必先安内”，“美国优先”指引下美国愈加聚集自身

2.2. 军事：美国战略缩短与我国崛起复兴交汇，战略重心加快转向印太

2.3. 出资：出资检查机制进一步强化，中美出资联系或加快“疏离”

2.4. 工业：稳固优势工业位置、补足下风工业短板，关税、制裁均是手法

2.5. 科技：AI是技能博弈的中心战场，“AI曼哈顿方案”或逐渐推进

2.6. 买卖：以“对等关税”手法极限施压，最大化获取单边利益

2.7. 汇率：“对等关税”发动，“海湖庄园协议”不再是坐而论道

3. 特朗普战略目的背面躲藏的六大敌对

4. 危险提示

1. 美国关税方针“朝令夕改”，关税博弈无序化

2025年2月13日，美国总统特朗普宣告其决议征收所谓的“对等关税”（reciprocal tariffs），即让美国与买卖同伴互相征收的关税税率持平，并称将考虑对运用增值税准则的国家加征关税，特朗普要求相关部分“敏捷”确认与每个买卖同伴的“对等关税”，并在4月1日前提交陈述。2025年4月2日，“对等关税”方针开端落地，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓“对等关税”的行政令，宣告美国对买卖同伴树立10%的“最低基准关税”，并对某些买卖同伴征收更高关税。根据TAX FOUNDATION的最新估量，在考虑“对等关税”的影响之后，美国全部进口产品的均匀关税税率将从 2024 年的 2.5% 上升至 11.5%，这一关税税率将创下1943年以来的最高纪录。一起，特朗普的关税方针还将使联邦税收收入添加1716亿美元（占GDP的0.56%），这将是自1982年以来最大的一次加税，此次关税的增幅超过了老布什和奥巴马总统任期内的增税起伏。

不过，到了4月9日，特朗普又宣告授权暂停对等关税90天，但将我国关税进步至125%。而在4月11日深夜，美国海关与边境保护局（CBP）发布公告称，智能手机、路由器以及部分电脑和笔记本等产品将不再被归入此前针对我国进口产品施行的125%所谓“对等关税”规模内。不过，关于我国进口产品而言，这项豁免仅适用于“对等关税”行政令，前期对我国加征的其余部分关税（如“芬太尼”关税）不属于此项豁免。但是，4月13日这项豁免很快又被淡化，卢特尼克称暂停对手机和电脑等征收关税是“暂时的”、特朗普称“行将打开的国家安全关税查询将注重半导体和整个电子供应链”，这意味着关税不确认性仍然没有得到缓解，乃至或许进一步上升至“国家安全”层面。

总体上看，特朗普的关税方针简直称得上“朝令夕改”，使得全球关税博弈步入无序化局势。而现在来看，中美间关于关税税率的比赛根本完毕于海关总署4月11日宣告将对美关税税率升至125%，且海关总署公告中还意味深长地称“鉴于在现在关税水平下，美国输华产品已无商场承受或许性，假如美方后续对我国输美产品继续加征关税，中方将不予理睬”，这意味着中美之间无休止的关税数字游戏已然告一段落。但是，考虑到卢特尼克和特朗普的最新表态，CBP所公告豁免的半导体对等关税大概率是暂时的，美国仍然能够经过232条款敞开查询并进一步对半导体相关事项加征关税，乃至还能够将其推升到“国家安全”层面。而根据联邦公报（Federal Register）的最新告诉（正式发布日期为2025年4月16日），美国行将对芯片和电子产品进口打开232查询，此举或将为征收新关税铺平道路，咱们估量中美间的买卖抵触仍将继续发酵。

2. 体系了解特朗普政府的战略目的

“对等关税”敏捷开征又忽然暂停，近期又呈现部分豁免和再失败，这样的方针不确认性让商场很难在短期掌握加征关税的节奏和起伏，因而咱们主张从更长时刻的维度和方针体系性的视点掌握特朗普政府的全体战略目的。在特朗普的“MAGA”叙事下，咱们对特朗普就任前后重要的智库陈述或方针文件进行了整理，包含《美国优先：美国国家安全的办法》、“2025项目”、“AI曼哈顿方案”、《美国优先出资方针》、“海湖庄园协议”等内容。

归纳这些文件或举动背面的理念和东西，咱们以为，特朗普当下最重要的诉求是在“美国优先”的战略思维下，经过改动全球分配体系来满意自身的战略需求。能够从七大方面来看：1）政治层面：特朗普“攘外必先安内”，“美国优先”指引下美国进入战略缩短期；2）军事层面：美国战略缩短与我国崛起复兴交汇，战略重心加快转向印太；3）出资层面：美国出资检查机制进一步加强，中美出资联系或加快“疏离”；4）工业层面：美国期望稳固优势工业位置、补足下风工业短板，关税、制裁均是手法；5）科技层面：人工智能成为技能博弈的中心战场，美国的“AI曼哈顿方案”或逐渐推进；6）买卖层面：以“对等关税”手法企图极限施压，最大化获取单边利益；7）汇率层面：跟着“对等关税”落地，“海湖庄园协议”不再是坐而论道，特朗普政府或遵从“先关税、后汇率”按部就班，逐渐推进国际买卖体系的重构和美元汇率的重估。

2.1. 政治：“攘外必先安内”，“美国优先”指引下美国愈加聚集自身

关于特朗普在内政外交方面的倾向，咱们能够将特朗普2017年上台后的首份《国家安全战略》陈述（National Security Strategy，NSS）作为了解的起点。2017年，特朗普政府曾发布其任内首份《国家安全战略》陈述，这份烙有明显“特朗普主义”印迹的战略陈述包含了许多在内政外交方面的反建制派举动。全体上看，该陈述的辅导思维有两大杰出特色，一是奉行“美国榜首”的思维，秉承其竞选期间的一向情绪；二是以实践主义的国际政治观知道大国联系，着重竞赛而非协作、零和而非双赢的逻辑。2025年，特朗普在竞选期间仍然许诺“美国优先”，正是根据“美国优先”的准则，特朗普在内政外交方面一再发力，对内冲击不合法移民、推进联邦政府安排改革等，对外加征关税、退出国际安排等。

美国优先方针研讨所（AFPI）曾于2024年5月发布的专著《美国优先：美国国家安全的办法》（An America First Approach to U.S. National Security），对“美国优先”的理论和实践途径做了体系整理。该书由前特朗普政府国家安全委员会幕僚长弗雷德·弗莱茨（Fred Fleitz）修改，汇集了多位国家安全专家和前政府官员的观念，首要环绕五大中心议题打开：1）军事震慑的重构：主张强化传统军事实力（如核武现代化、太空军事化），一起批评过度依靠盟友的“战略外包”危险；2）经济安全的兵器化：经过买卖保护主义（如对华关税）、供应链本土化、动力独立等手法，将经济方针归入国家安全范畴；3）技能主权的抢夺：着重人工智能、量子核算等要害技能范畴的“脱钩”与自主立异；4）意识形态鸿沟的强化：打击“全球主义”对美式价值观的腐蚀，呼吁以文明自傲抵挡外部浸透；5）国内准则的耐性建造：从推举安全到边境管控，将内部办理与外部要挟直接相关。

除了AFPI对“美国优先”的辩解外，美国保守派智库安排传统基金会（Heritage Foundation）也曾主张过一系列方针提议，即所谓的“2025项目”（Project 2025），这一方针“期望清单”相同极具右翼颜色。尽管特朗普在竞选期间曾多次表明与该项目撇清联系，但实践上“Project 2025”的作者们本年以来却大批量入阁，特朗普本年正式就任以来的许多动作也与其间的方针主张不约而同。据《华尔街日报》，特朗普的行政命令有一半以上与Project 2025的主张相符，该书列出的40位作者中的大多数现在已成为特朗普团队的要害人物。Project 2025 的首要文件《领导力授权：保守派的许诺》（Mandate for Leadership 2025: The Conservative Promise）概述了四个首要方针：康复家庭作为美国日子中心的位置、分裂行政国家保卫国家主权和鸿沟以及保证天主赋予的个人自在日子权利，要点聚集于国内优先事务，相同反映出“美国优先”指引下美国的战略缩短。

2.2. 军事：美国战略缩短与我国崛起复兴交汇，战略重心加快转向印太

特朗普2.0连续了美国两党一起的对华认知，仍旧视我国为最大的战略竞赛对手，企图对华进行极限施压和全面遏止，美国正加快向印太区域进行战略搬运。暗斗年代，美国将战略重心置于欧洲大陆。反恐年代，美国则将首要要挟定位为遍及全球的国际恐怖主义。而从奥巴马政府的“亚太再平衡战略”开端，到上届特朗普政府提出“印太战略”，再到拜登政府连续这一战略，美国的战略要点逐渐从大西洋转向印太，这一结构性改变实质上是应对我国崛起引发的权利格式变迁，其战略纵深已从“榜首岛链”延伸至印度洋-太平洋交汇区域的“第二岛链”。事实上，2018年美国国防部就发布了《美国国防战略》陈述（National Defense Strategy，NDS），烘托所谓大国竞赛和“我国军事要挟”，充满着“零和”博弈、敌对对立等不实结论，这也是继美国2017《国家安全战略》陈述之后又一“暗斗”颜色极浓的陈述文件。

海格塞斯近来签署的《暂时国家国防战略辅导定见》将是2025版NDS的先导，其间将我国称作所谓“仅有步步紧逼的要挟”，特朗普政府对华军事战略已然“图穷匕见”。据《华盛顿邮报》3月29日宣布，美国国防部长海格塞斯现已签署《暂时国防战略辅导定见》（Interim National Defense Strategic Guidance）隐秘内部文件，其间将我国称作所谓“仅有步步紧逼的要挟”。相较而言，尽管拜登政府2022版的国家安全战略和国防战略也把我国排在所谓对美国“要挟”的首位，但一起也将俄罗斯定位为“严峻的实践要挟”，朝鲜、伊朗、暴力极点安排为“继续要挟”。本年2月12日，美国国防部长海格塞斯出访欧洲时也曾清晰表明，严峻的战略实践使美国无法将首要精力放在欧洲安全上，欧洲安全现已不是美国的首要任务，一起还不断扩大“我国要挟论”。一方面要求乌克兰在耻辱的条件下承受停火，另一方面要求欧洲的北约盟国将年度军费开支添加至年度GDP的5%，其终究目的便是使得美国能够将战略要点向印太区域搬运。海格塞斯就任后的初次欧洲拜访和随后的亚太之行，都透露出其对我国的强硬情绪，特朗普政府的军事战略和对华方针“图穷匕见”。

2.3. 出资：出资检查机制进一步强化，中美出资联系或加快“疏离”

2025年2月21日，特朗普签署了名为《美国优先出资方针》（America First Investment Policy）的总统备忘录，美国出资检查机制进一步加强。在《美国优先出资方针》中，美国政府鼓舞盟友对美出资，束缚我国等“对手国家”对美出资，束缚美国对我国等“对手国家”出资，将“经济安全=国家安全”理念贯穿于方针备忘录的中心，着重我国经过出资所谓“浸透美国商场、获取要害技能和资源”的要挟。这一方针的根本诉求是保护美国国家安全和经济安全，经过与盟友的出资来往构建经济协作圈，经过束缚对手国家出资来保护美国在中心技能等范畴的抢先位置，推进美国本钱回流与再出资。从东西端看，对出资的束缚大致有四种首要手法，包含但不限于：1）鼓舞欢迎盟友出资：坚持敞开的出资环境，创立快速通道，加快环境检查，鼓舞被迫出资；2）束缚对手国家出资美国：运用全部必要的法律手法，其间包含美国外国出资委员会（CFIUS），以束缚与我国有相关的人出资于美国的技能、要害根底设施、医疗保健、农业、动力、原材料或其他战略部分；3）束缚美国出资对手国家：扩张Reverse CFIUS机制，严审美国对华出资。运用全部必要的法律手法来进一步阻挠美国人出资于我国的军工部分；4）检查是否暂停或停止1984年《美国-中华人民共和国所得税协议》，停止无条件最惠国待遇。

在《美国优先出资方针》之下，美国外国出资委员会（CFIUS）的人物和权限或许将继续加强，有望成为特朗普政府推进中美本钱活动“政治化”的要害东西之一。近年来，跟着自身权限的逐渐提高，CFIUS的检查强度也在不断增强，并对触及国家安全的外资买卖采取了更为慎重的情绪。根据CFIUS的年度陈述，2023年CFIUS算计检查了342宗买卖，其间109宗声明（Declarations），233宗是告诉（Notices），委员会对其间的128份告诉进行了查询（Investigation）。回过头看，CFIUS检查的告诉数量较2009年的65份添加了258%，而进行查询的数量较2009年的25份添加了412%。值得注意的是，查询告诉份额（#Investigation / #Notices）最高的是2017年特朗普政府时期，其时CFIUS查询了全部告诉中的近73%。此外，自2008年以来，美国总统仅做出过六次决议（Presidential Decisions），均以阻挠买卖告终，而在这6次决议中，有4次发生在特朗普的榜首任期（2017-2020每年一次）。

2.4. 工业：稳固优势工业位置、补足下风工业短板，关税、制裁均是手法

其时中美各自具有优势工业，美国一方面需求强化自身优势工业的领导位置，另一方面则需求补上下风工业的短板，后者则或许经过关税、制裁等方法到达目的。2025年1月，美国智库特别竞赛研讨方案（SCSP）发布陈述《2025年中美技能竞赛距离剖析陈述》（2025 Gaps Analysis Report）。该陈述根据研制投入、专利数量、商场占有率等数据，对中美两国在人工智能、半导体等12项要害技能范畴的竞赛格式进行了体系性评价与比较研讨，研讨发现中美的首要竞赛范畴包含人工智能（AI）、下一代网络/低轨卫星（Next Generation Networks/ Low-Earth Orbit Satellites）、生物制药（Biopharmaceuticals）。此外，我国在要害根底设施范畴占有主导位置，在本钱密集型职业（如先进电池、5G根底设施等）具有体系性优势，而美国在人工智能（AI）、量子核算和组成生物学等新式技能范畴继续坚持抢先位置。

咱们以为，其时中美在全球工业链中的竞赛态势呈现出优势互补与战略博弈并存的特色，美国的中心优势在于其科技立异生态和金融霸权体系的支撑，而我国的中心优势则在于智能制作网络、数字基建规划以及全工业链协平等。关于美国而言，一是需求强化自身在新式技能等工业的领导位置，另一方面则需求补足下风工业的短板，例如关于特朗普政府促进“制作业回流”的中心议题，除了相应的工业方针之外，关税、制裁等方法也是达到目的的手法。

2.5. 科技：AI是技能博弈的中心战场，“AI曼哈顿方案”或逐渐推进

2024年11月24日，美国国会部属“美中经济与安全检查委员会”（USCC）发布年度陈述，其间提出发动相似“曼哈顿方案”的AI研制主张，经过竞速开发通用人工智能（AGI）以保证美国在人工智能范畴的技能抢先与战略优势。“曼哈顿方案”本是美国陆军部于1942年隐秘运用核裂变技能研制原子弹的方案，这项方案不只掩盖科学研讨和技能开发，还触及到很多的资源分配、人员办理和国际协作。咱们以为USCC所提议的“AI曼哈顿方案”目的便是学习历史经验，加快AGI的研制进程，战胜技能妨碍并获得实质性打破。USCC在陈述中指出，人工智能是从头界说全球权利平衡的中心技能，其军事、经济和社会潜力已使其成为美中竞赛的要害范畴，“AI曼哈顿方案”旨在经过会集资源和多部分协作全力推进美国在人工智能（AI）范畴的研制和运用，保证其在该范畴的全球抢先位置。其提出的首要办法包含：1）树立多年度合同机制：为美国抢先的人工智能、云核算和数据中心企业供给资源，推进AGI技能的开展；2）赋予AGI相关项目“DX优先等级”：享有国防出产法结构内的最高优先权；3）提出多维范畴的配套立法：要求对中资参加的美国生物技能公司进行事前批阅和过后监督。4）拟定“量子技能供应链路线图”：以和谐技能出资、供应链评价和联邦研讨活动，从而在开展进程中减少涣散和重复。5）纵向整合量子技能、人工智能和生物技能等范畴：包括从根底研讨到商场布置的技能开发全周期。

其时中美在要害技能领导位置的竞赛日益剧烈，中美技能竞赛格式或将益发狭隘，未来美国在科技范畴或许呈现对内推进“AI曼哈顿方案”+对华半导体控制的开展态势。2025年3月26日，特朗普致信白宫科学与技能方针办公室（OSTP）主任迈克尔·克拉齐奥斯（Michael Kratsios）。这封信的编撰方法仿效了1944年富兰克林·罗斯福总统致万尼瓦尔·布什（Vannevar Bush）的闻名信函，其时布什正担任国家科学研讨与开展办公室（OSRD）主任。1944年二战挨近完毕时，罗斯福总统预见到科学技能将对国家安全和经济开展发生深远影响，因而要求布什就怎么连续战时科研体系的优势，推进战后国家经济繁荣提出主张。1945年，布什向杜鲁门总统提交了具有里程碑含义的陈述《科学：无尽的前沿》（Science: The Endless Frontier），该陈述不只为美国战后科技方针构建了根本结构，还确立了政府赞助根底科学研讨、促进产学研协同立异的中心理念，其影响力连续至今。特朗普此次致信明显意在重现这一历史性对话，企图经过相似的总统科技咨询机制，为今世美国科技开展战略寻求新的打破方向，这相同意味着中美科技竞赛将益发剧烈。咱们以为，AI是中美技能博弈的中心战场，美国未来或许对内推进“AI曼哈顿方案”，一起进行对华半导体控制，中美科技竞赛将益发剧烈。现在来看，美国在顶尖AI模型的产出仍然坚持抢先，但我国正快速缩小距离，未来的中美科技竞赛不仅仅两国之间的比赛，更是重塑全球科技格式的重要推进力。

2.6. 买卖：以“对等关税”手法极限施压，最大化获取单边利益

从《美国优先买卖方针》备忘录到《对等买卖和关税》备忘录，再到终究的“对等关税”行政令，特朗普的“对等关税”方针推进敏捷，对全球金融商场和买卖环境构成较强冲击。在关税1.0的根底上，特朗普的第二任期敏捷晋级关税方针，呈现出节奏快、力度大、规模广、东西多等特色。从《美国优先买卖方针》总统备忘录的布局上看，文件一是必定了2017年以来“美国优先”方针的成果，二是着重买卖对经济与国家安全的要害作用，三是细化针对买卖逆差、“不公平买卖行为”的反制手法，从而对我国和其他买卖同伴做出分层次的要求，全体体现出照应国内言论+震慑外部对手+保存商洽弹性的战略。从近期实践推出的对等关税来看，战略上根本与总统备忘录的思路一起，超预期的部分首要在于加征关税的起伏之大和数值设置的随意性，尽管特朗普政府给出了关税税率的详细核算公式，但参数抵消之后简化为“归纳税率”=（美方出口额-美方进口额）/美方进口额，而“对等关税”税率则直接简略取半数。这一算法不只超出了商场的预期，相同也超出了美联储的预期，美联储主席鲍威尔表明，新关税带来的经济影响或许远超预期，美联储有必要保证这不会引发愈加严峻的通胀问题。

除根据IEEPA的“对等关税”外，301关税、201关税和232关税等根据特定买卖查询的方针亦是特朗普政府或许继续运用的关税东西，此外，吊销永久正常买卖联系（PNTR）位置或是一项极具针对性的终极战略。“对等关税”总统行政令首要是征引《国际紧迫经济权利法》（IEEPA）针对全部买卖同伴加征的10%关税，并对与美国买卖逆差最大的国家和区域征收不同的、更高的“对等关税”，已面对钢铝关税、轿车关税的产品将不适用“对等关税”，铜、药品、半导体和木材等也不适用“对等关税”。当然，除了直接征引IEEPA进行普遍性加征关税，美国还能够根据特定买卖查询的加征关税，如301关税、201关税和232关税等，即根据1974年《买卖法》或1962年《买卖扩展法》等法律规定的查询程序，并针对特定规模产品加征不同份额的关税。此外，在《美国优先买卖方针》备忘录中，特朗普曾要求对给予我国永久正常买卖联系（PNTR）位置的立法提案打开全面评价。咱们以为，吊销我国的PNTR位置或是一项极具针对性的终极战略，但由于吊销有必要经过正式立法程序，终究完成的或许性较低。当今全球买卖体系下，仅有古巴、朝鲜、白俄罗斯和俄罗斯四个国家未被美国给予PNTR位置。

2.7. 汇率：“对等关税”发动，“海湖庄园协议”不再是坐而论道

关税是特朗普最拿手的“大棒”，也是Miran“海湖庄园协议”设想中的要害东西，“对等关税”的发动意味着“海湖庄园协议”也不再是坐而论道，特朗普政府或许遵从“先关税、后汇率”逐渐推进国际买卖体系的重构和美元汇率的重估。“海湖庄园协议”（Mar-a-Lago Accord）源自白宫经济参谋委员会主席Stephen Miran于2024年11月宣布的陈述《重构全球买卖体系的用户攻略》（《A Users Guide to Restructuring the Global Trading System》）。严格来说，这篇陈述自身实践上是许多松懈方针的调集，但拆解来看，其间触及的关税、汇率和安全三大东西别离对应着重构全球买卖体系、金融体系和安全体系的“野心”。最为重要的是，三大东西中的关税方针是特朗普最了解的“东西”和“商洽筹码”，咱们以为“对等关税”的发动和布局意味着整个“海湖庄园协议”或许也不再是坐而论道，以“安全保护伞”为基底（defense umbrella），特朗普政府或遵从“先关税、后汇率”按部就班，逐渐推进国际买卖体系的重构和美元汇率的重估。

3. 特朗普战略目的背面躲藏的六大敌对

结合上述，特朗普政府在政治、军事、出资、工业、科技、买卖、汇率等范畴均有必定的举动参阅，“对等关税”仅仅其间的一环。但是，即便从全体方针体系的视点来考虑，咱们以为特朗普政府“美国优先”战略背面也躲藏着六大结构性敌对，这些敌对既构成其方针推广的内涵动力，也决议了战略施行的长时刻局限性：

1）敌对一：国际政治层面，战略缩短与霸权维系之间存在敌对。美国进行“攘外必先安内”的战略缩短要求减少国际责任投入，并要求其他亲美经济体添补这部分空白，但另一方面，又期望保持美元霸权、科技霸权、军事霸权，这需求继续投入全球公共产品。例如，要求欧盟添加防务开支与保持北约体系领导权无疑是悖论，此外减少国际安排经费与参加拟定国际规矩之间也存在敌对。

2）敌对二：考虑到特朗普的反功率与反商场诉求，微观经济联系的弱化与企业运作功率之间存在敌对。出资检查、技能封闭带来的供应链重构本钱与企业和本钱逐利性存在抵触。美国对华半导体出口控制方针实质上是“双刃剑”，短期内或可推迟我国技能进步，但长时刻或许导致美国相关企业丢失商场份额、歪曲立异方向，并加重供应链危险。美国既要重构所谓“去我国化”的工业链，又要保持跨国公司在华商场收益，这之间必定存在难以谐和的敌对。特朗普不或许在抵抗全球化的进程一起，又让获益于全球化的跨国企业不受过多丢失。

3）敌对三：美国既要立异又要反全球化，技能独占与立异规矩之间存在敌对。人工智能科技革新方兴未已，立异方向及工业趋势已然清楚，但在地缘政治要素的影响下，近年来全球科技开展呈“去全球化”趋势，各国科技立异和运用愈加注重本土化和自主化，物项控制和实体控制加强。从一般性规矩来看，技能进步与运用立异是相互促进的共生联系，能够看作既分立又一致、一起演进的一对“双螺旋结构”，技能进步为运用立异发明了新的技能，而运用立异往往很快就会触到技能的极限，从而鞭笞技能的进一步演进。这恰是人工智能范畴中，中美各自拿手的两个部分，例如美国的“Magnificent 7”相对挨近AI工业链中上游，而我国版的“Terrific 10”则相对偏重AI运用层面。

4）敌对四：“美国吃亏论”与全球多边买卖体系的敌对。在经贸范畴，特朗普政府高举“美国吃亏论”，力求经过“对等关税”、非关税壁垒、制裁等方法改变其时的全球买卖格式，来满意美国自身的利益，这与其时的多边买卖体系存在实质敌对。“对等关税”和单边利益最大化损坏多边买卖体系，导致买卖同伴的反制，如中美之间的“关税战”，自身也将反过来影响美国和国际经济。美中买卖算计占国际总买卖额3%，国际买卖安排秘书长伊卫拉表明这场抵触或许严峻危害全球经济远景。国际买卖安排近期的估量还显现，中美“关税战”或许导致两大经济体间的产品买卖锐减80%，继而连累全球GDP长时刻下降7%。

5）敌对五：美元霸权与汇率干涉之间相同存在敌对。美元作为全球储藏钱银，美国需求保持其霸权位置，但若以相似“广场协议”的“海湖庄园协议”操作汇率，推进“弱美元”呈现，或许导致信任危机。这一敌对的中心在于，美国假如企图经过自动干涉美元汇率、引导美元走弱来完成短期经济利益，此举或许不坚定美元作为全球信誉锚的根基，终究反噬其金融霸权位置。其实质是美元作为全球公共产品的中立性要求，与美国将其作为单边方针东西之间的抵触。4月10日美国众议院以217票拥护、213票对立的成果经过了一份预算结构方案，经过“预算和谐”机制，共和党能够在没有民主党支撑的情况下，仅以简略多数票就经过特朗普的税收、边境安全和军事优先事项法案，此举在必定程度上导致商场对美国主权债款危险的忧虑加重，叠加商场化兜售等要素，美国近期遭受“股债汇三杀”，美国主权CDS也呈现飙升，这也反映商场对“美元霸权”的忧虑和不信任程度有所提高。

6）敌对六：特朗普行事风格凸显美国内政危险，民粹主义下的“强者政治”与民众的实在诉求存在敌对。民粹主义影响下政治强者上台概率较高，特朗普也是得益于此在竞选中大获全胜，美国选民对其方针抱有极高等待。但近期特朗普的施政行为遭到多方质疑和应战，一是总统的“超级行政权”架空国会监督，一起其方针自身缺少根本的民意根底与政治一致，关税大棒的“朝令夕改”也缺少相关理论根据；二是被质疑凭借“内情”信息操作商场牟利，民主党内已有声响表露出质疑和不满，选民对特朗普的支撑率也在不断走低，特朗普“声称”的“美国优先”战略或许是海市蜃楼，未必能满意选民对改进工作、日子水平和经济现状的等待，终究或许导致其执政根底遭到各方面的束缚和束缚。

4. 危险提示

（1）全球地缘政治抵触加重；

（2）美国二次通胀压力抬升；

（3）美国政府债款问题失控；

（4）新一轮“欧债危机”迸发；

（5）欧洲政局动乱引发多重危机。

证券研讨陈述：关税背面的博弈：“重塑”全球分配——体系了解特朗普政府战略目的

证券剖析师：张浩（S0120524070001 微观组组长）

研讨助理：

戴琨（S0120123070006 微观组研讨助理）

对外发布时刻：2025年4月15日

陈述发布安排：德邦证券股份有限公司